《交易員6.0》作者再發聲,揭秘大牛市下衰落投行的血淚真相!

八妹說

前幾天八妹剛發過一篇吳小平先生的文章《最頂級的交易員是什麼樣的?(深度好文)》,吳小平先生的這篇文章刷爆朋友圈,在圈內引起了很大的反響。

最近吳小平先生被一家北京高校請去發言,他在現場和學生們談金融、交易、就業、職業發展,本文是吳小平先生的發言記錄稿,分享給大家。

最頂級的交易員——人工智能交易

大家好。來了這麼多人,看了這麼多紙條,你們最關心的是5.0交易員。得病的交易員。是的,他們的世界,閉塞、緘默、高壓。他們的表象和常人無異,但病症已深入骨髓。

正如那篇文中所提到的:石棉肺病人,難以呼吸,值得同情。但一個失去心理平衡,被抑鬱症孤獨症狂躁症等大黑狗死死咬住的交易員,其內心之苦痛狂躁,只能更甚之。這是事實。這必須要有人來寫,有人來看,有人來介入。這是個引而不發的社會問題,不管她在紐約,他在杭州。

大家還年輕,還體會不到那些交易員的痛苦。你們面前是廣闊前途,太陽每天都是新的。下面聊聊你們關心的投行、就業、事業。

大家是幸運的一代。當年的年輕人,初中生,高中生,由於教育資源太稀缺,差不多等於現在的大學生,被迫要去上山下鄉,過了10年,還得去廣闊的農村地區去「大有可為」,接受再教育。哪裡還想什麼就業。不去?不是你去不去的問題,政府主動就把你戶口取消,戶口非常要命,沒有戶口就沒有口糧。想想,大家很幸運,能夠在這裡主動討論自己的職業命運。

以前,整個社會最吃香的是軍人、司機。軍人就不用說了,司機的熱潮持續了一二十年。每個姑娘都希望嫁給方向盤,因為待遇高。很多人參軍,就是為了免費學會開汽車。這就是最火的職業。現在不一樣了,司機這行業,你們大學生恐怕是想都不想。開黑車的,還要被運管抓。

大家是學金融的,自然滿腦子都要成為金融人,可能很多電影給了你們太多幻像:當上CEO,娶上白富美,談笑間億萬金錢灰飛煙滅。沒錯。人皆有向上之心。

92年高考,我第一志願是北大哲學系,因為是個當地的狀元,分數也遠遠足夠。結果當工科教授的姨夫連夜到我家,力勸我父母,絕對不能去北大中文系,中文不能當飯吃,中文讓人混亂思維,容易和政府作對。結果就去了中央財經大學,當時還叫什麼學院。

貨幣銀行學,家裡覺得挺好,銀行,一聽就是有錢,保證能溫飽。結果過了十幾年才知道,全中國企業家創富群體中,做得最好的,就是北大中文系的一群人。這誰想得到。

談完過去,談現在。

這一年,經濟不太好:投資跟不上,衰退偽順差,財政給不力,貨幣強歡顏。一季度,山西GDP零增長,東北青壯年南下加速,浙江老板們停止實業投資,全國各種市場開始變冷。 就業市場上,你們是暗自著急,到處遞送簡歷;商學院同學們不再計較offer貴賤,能給就要;各種有權勢的父母們開始賽跑。

不過有個市場,極端火爆:股票。當然,債市也非常好。股債雙牛。股票7年後,再次迎來超級牛市。債牛也是十年不見。各地群眾們開始熱烈歡呼,中國式大投機之黃金時代,可以缺覺,絕對不能缺席。

順理成章的,投資銀行們,國內又叫證券公司,成為關注熱點。北京有投行發48個月獎金,深圳有投行固定收益部門稅前人發120個月。有的自營交易團隊,去年年初和公司口頭訂立了業績分成合同,結果淨值遠超預期。真到了分錢時刻,一想著這政治形勢,董事會也不敢給。交易員們也不敢拿。

非誠勿擾節目上,姑娘們不再對來自證券公司的男性滅燈,她們看著微胖的對方,一直堅定微笑。

包括你們,很多年輕朋友,各大學、商學院、研究院朋友,在各類金融非金融行業工作的朋友,都來問:我應該去一家投行工作嗎?股票估值好高啊,有股權嗎,投行家掙得多吧,Margin Call好看,投行文化爽,FICC聽著前途無限呢,當個一言九鼎的NB研究員好威風。

大家的眼睛閃閃放光。

這些問題,我聽了10年。這10年來,我給各大商學院學生寫的入學及職業推薦信,不下五十封。

我已經離開投行。因此,今天做個了斷式的簡要回答。希望大家把我的一些意見,傳遞給所有的有志於金融工作的年輕朋友們。總之,如果你身邊還有年輕朋友如此想去投行謀個營生,你一定要——攔住他們和她們。

你以為的估值神話

誤解:牛市,所以證券公司好。因為證券公司好,所以估值會非常之高。而且,沒準兒將來會得到股權。反正現在的工作,還能沒有股權?

估值高,呃,那就拿中信證券說說吧。

上一輪牛市中,中信證券從2005年6月起步,股價大概5塊。2年後,到了2007年10月,股市崩盤前夕,中信股價變為了116塊。

這段時間,中信股本還擴張了1.4倍。折算下來,這兩年多,中信漲了足足32倍。

有意思的是,中信2005年年報的收益是4個億,2007年超級豐收,淨利潤為124個億,利潤增長了31倍。

也就是說,十年一遇的超級牛市下的超級行業的超級「牛」股,其實估值一直沒有變:始終是25倍。

看似增長的股價,是靠利潤增長推動的,不是靠估值增長。呵呵,中信證券真是個典型苦孩子。短短兩年牛市,機會珍貴如金,估值水平竟然沒有飆升。

看看人家暴風科技,朗瑪信息,全通教育。那種幾十倍的市淨率,上千、上萬倍的市盈率,才是夠爆夠浪,真正的牛股。

說白了,即使在牛市最頂點,市場先生和中信證券的關係也沒什麼大改善,只是謹慎相處而已。一兩年的牛市一旦消停,估值立刻打回原形。

這和絕大多數投資投機人的印象,是截然不同的。

我不想在這裡做詳細的證券行業估值分析,那占太時間。只是想提醒大家一句。現在證券行業的股價,到頭了,不用追了。就算還會漲,那風險收益比也會是個很高的數字,中信證券大股東恐怕早就覺得夠貴了,一月份就開始減持。

年青人想要進入這個行業,就不要想什麼股權激勵。國內證券公司是沒有股權激勵的。你去百度搜尋下「證券公司 股權激勵」,看看最近一條新聞是什麼時間的。

有個著名投行,在主管層裡實施影子股權,也就是有分紅權,但沒有表決權的內部非正規股份。後來要上市,向大股東新主管和有關部委申請影子股權合法化。各路高級說客用盡辦法,結果新主管還是不同意。

是啊,新主管很明白,快上市了,為什麼要把利益讓給老人,不給新人呢?並且,形勢日日嚴,形勢比人強,何必如此高調,卷入風口浪尖。一聲令下,所有影子股權或其他性質的類股權激勵全部按照淨價加成收回。

這公司現在已經成功上市了,股票代碼還挺好聽。不少員工氣得拍桌子,是啊,眼睜睜看著可以賣到5倍6倍市淨率的股票,被1倍多一點收回,誰不生氣。

想要股份?年青人,去創業吧。別去證券公司。

你以為的智慧利潤

誤解:證券公司,投行,那是高智商高利潤。他們敢於創新,他們值得百萬美金年薪。我應該立刻加入,分享智慧利潤。

呵呵,太高估這行業了。這行業是個普通牌照行業。而且所謂牌照壁壘,即將被各種打破。尤其是經紀業務。

經紀一直是中國大部分券商最賺錢的部門。但這錢掙得沒勁:完全靠牌照生存。

在最核心的交易、數據系統上,券商IT技術能力始終沒有太大改善,只能依賴金融軟體公司來提供。翻譯一下:哪天金融軟體公司想明白了,自己申請牌照去做券商,做經紀,那事情就麻煩大了。流量沒了,別說湯,券商可能連骨頭也吃不到。現在大量的證券公司去擁抱BAT,小心被熊抱而死。

更值得關注的現象是,傭金急速降低,降到了從業人員從未想到的地步。十年前,這個行業的傭金費率是千分之二三,現在是萬分之二三。這個費率很快會跌落到萬分一二。然後,不遠的某一天,傭金徹底自由化。美國走過這條路,中國一定也會,而且快了。

講真,經紀牌照貶值的趨勢,就如同出租牌照掉價是一個道理。這並不是因為日新月異的互聯網技術幫了什麼倒忙,根本原因在於:目前中國券商提供的大眾經紀業務本身,給大眾客戶帶來的真實價值確實菲薄之極。

券商的核心價值,就是薦股,若你的分析從來飄忽不定,從來模棱兩可,從來事後諸葛,你的價值就是零。還不是零,是負數,你的服務還浪費了讀者時間。目前中國券商的投資顧問服務,就是這個水平。

如果你不能幫助客戶賺錢,賺取絕對收益,那就應該徹底廢除現行的按比例收取傭金這個制度。這個制度真是太不合理了:無論交易規模,邊際成本一樣。

可以考慮按照每股交易收取一分錢。或者按照股票的二級市場價格,來分段收取絕對值費用。

高盛、摩根的股票銷售員,在紐約,在倫敦,收費其實不低,那是因為高盛、摩根真正能為對沖基金或共同基金帶來價值。他有巨大的股票倉庫可以借券給對沖基金賭博;對富人客戶,高盛可以幫忙搞Facebook等熱門IPO股票的配售;他的基金清算服務非常全面、專業、周到。這就是價值。沒有價值,就沒有價格。

總之,我沒有從傳統券商的經紀業務中看到任何價值。沒有價值,創新,這個牌照,不應該值錢。而且,這一屆政府的監管部門,絕對不會保護落後,落後必須挨打。那你們想到這種前途的地方嗎?

你以為的研究部

不少同學想去當研究員。經紀業務和研究是一體的,講多幾句。

券商研究部,最主力服務的是公募基金,因為一可以賺傭金,二可以年底爭取機構排名。但形勢並不太好。

中國基金業,和其他國家基金發展的路子差不多,經過多年掙扎,發現主動管理往往無用,尤其在牛市,根本戰勝不了指數。所以,公募基金指數型消極投資產品越來越多,層出不窮。這種消極投資,完全不需要賣方研究服務。

公募基金增長相對為慢的另一個原因,是中國人更喜歡自己買賣股票,人人都是股神,根本不信任什麼專業基金。杭州一地,各種股票俱樂部數以百計,周末活動,其樂融融。人民群眾,相信炒股利潤是國家大形勢所給,他們可不願意給什麼券商研究服務付款。

有些公募基金,特別無良,既腆著臉接受非股東系的券商服務,但就是不給什麼分倉傭金,券商研究部敢怒不敢言;而有些大基金,有錢有人,一個大行業就能上3個研究員,那當然看得很細,深度往往超過券商研究員,就更不願意給錢。

現在的賣方研究員,最大的價值,就是幫助公募、私募們舉辦各類上市公司會議,在旅遊勝地搞大型策略會議,有的上比基尼節目。總之想方設法提供corporate access,混個臉熟,力求買方付款。

我不是貶低研究。確實,中國券商的很大一塊品牌資產,就在於研究。當一個眾所周知的首席經濟學家吐氣發聲,多少會在市場這個大水塘裡,引發震動。而各家券商裡地知名行業分析員,也有很大的殺傷力,他們的報告會對私募、保險公司的配置有影響。

但是,現在各種數據是如此容易得到,行業知識的學習和分享是如此快速,經濟學家們和研究員們供給開始過剩。

一流研究員們已經看到末路。他們正在紛紛開設自己的微博微信頻道,建立客戶群,向市場直接銷售觀點,這是很好的避險工具和保險,免得被炒掉時一無所有,或者跳槽時可以有所憑借的籌碼。對不重要的私募基金入群,有的大牌研究員還收費。

信息在手,很多研究員已偷偷在做投資。當你的研究和你個人投資產生關聯,這個問題就很嚴重,這裡不展開討論。大家慎獨。

大學生們,一定要注意這一定,道德、合規。將來你們會遇到這樣的考驗。最近有個人在微信上賣自己的藏書書,結果一下子全國粉絲給他匯了77萬人民幣,他就開始動了邪念。

最慘的是機構銷售經理。他們本來就是銷售研究員的觀點,去買方定期收款。如果研究員都開始直接向市場銷售,那還要你做什麼?中介功能就完蛋。不過,這個消亡的過程,還是需要時間的。至少四五線城市的私募或富有交易客人,還是需要大城市的機構銷售員們。

銷售員們也不會坐以待斃,他們會想方設法。比如,很多機構銷售員正在和交易員合作,研究如何擴大結構性產品系列,批發給銀行,銀行再賣給私人客戶。產品可以掛鉤股票、商品、指數、信用,讓高淨值客戶去押註賭博。

再說了,各家賣方每年在三亞的策略年會,還是需要銷售員們去做服務生嘛。

總之,現在傳統券商的研究和銷售服務,已不再是多年前那種威風凜凜。我想起一次銷售服務。大概是在2006年。有次陪同兩個資深同事去一個基金演講。汽車行駛在長安街上,A銷售員問B研究員,演講準備得怎麼樣了。B研究員答,我看基金經理和分析員,就像看著大白菜,他們不懂。所以我根本不需要準備,因為他們完全聽我的,沒腦子。

坐在前座的我,對這句話印象太深刻了。

你以為的傳統投行

投行?證券公司最明珠、打品牌的業務。所有商學院學生最想乾的業務。這個行業的存在,有兩個邏輯基礎:信息不對稱、人。這兩個邏輯基礎,都被嚴重削弱了。

以前因為信息不暢和發行牌照,投行生意還不錯。現在,不僅是看天吃飯,而且服務周期顯著加長,承銷費率快速下降。新股開閘之後,頂多是發行人開香檳,承銷商沒什麼可特別高興的。今年,2015年,很可能是中國傳統券商利潤最後一個好年份,因為擠壓多年的新股快速發行。以後,制度改變了,就不會再有什麼開閘放水了。

當前最重要的是再融資。看起來規模巨大有機會,但其實上市公司們紛紛和各類市場資金直接談判。市場說大也大,說小也小,誰都知道誰在哪裡,無需中介搭台,頂多給投行一點點車馬費。

貢獻了很多關係和資源的投行們,還經常遭遇無良上市公司的背棄。有家著名影視公司再融資,故事吹得上天,某投行Banker拼命效力,到處給這公司找關係。那個使勁兒撮合啊,結果還真有一個PE往項目裡放錢了。

影視公司投資部頭目翻臉不認帳,說雙方早就認識了。我前同事差點想一口啐在這個投資部長臉上。後來才明白,這位部長也是一公募基金過去的,為了在董事長面前表功,顯示個人能力,就犧牲同行利益。中國,這類事情,這類人,還少嗎。

以前,一開口就是我認識央企誰誰誰,現在那還有什麼用。和中石油做投行生意,一定利潤極其微薄,甚至虧本。目前的政治形勢,也絕不會讓央企再基於什麼關係,給你高額報酬。大家查下大項目的利潤率,越來越低,純粹是為了League Table上好看。現在一家大公司海外上市,名字下面要掛上二三十家承銷商的名字,可笑,也有點悲涼。

互聯網+崛起,推動了華興資本這樣新興投行的崛起,而傳統投行對這樣的客戶聯繫和知識儲備嚴重不足,他們慣用的那點估值模型變得沒有價值。他們實在是擠不進去對方的會議室。大疆無人機需要承銷商嗎?根本不需要。這公司會去找什麼國內投行嗎?根本不需要。

確實發現了合適的的Banker,為了用著方便,互聯網或其他新興公司,乾脆會用更高的價格或期權激勵,把人直接挖過去。你去螞蟻金服、阿里、百度、騰訊等公司看看,有多少傳統券商的人。目前,這個行業中最出色的一批傳統Banker已經被新經濟挖走,斷代得非常厲害。

說到並購,更是難上加難。阿里這類的新經濟公司搞並購,還需要什麼券商?內部Banker更知道公司戰略是什麼,公司新業務方向,很多戰略規劃的秘密也絕不會和投行分享。投行無法提前介入,怎麼可能給出高質量服務?新經濟最多給點面子,讓投行掛個名字,讓你年底在並購排行榜上好看一點。費用?給個幾百萬,最多了。

國內有幾個著名的投行部,已徹底看清形勢。他們不滿足於掙辛苦的百分之幾的所謂承銷費,滿腦子想著掙快錢。有人開始一邊做投行一邊做PE。如果有項目,還覺得不錯,那乾脆投行去找銀行勾兌,去找錢,做基金,自己投,拿分成。這在歷史上,是沒有的。

這段兒在浙江跑,不少企業主和我說,現在投行來談什麼三板承銷,什麼定增融資,根本不要承銷費,只問能不能給點股權或者跟投機會。是啊,這批Banker是明白形勢的老投行人,或者全新進化的新一代投行人。賣方紛紛變買方,因為大牛市時代,買方更賺錢。

如此發展,傳統投行之沒落,就在眼前。同學們,你們是什麼看法。自己考慮下。

FICC

FICC,顧名思義,固定收益+貨幣+商品。這塊生意,在高盛之類的典型大行,要占到50-60%的收入。

目前中國券商也就是在FI(固定收益)領域有點積累,大致三塊兒業務:債券承攬/承銷,二級市場銷售/交易,結構性融資,如ABS。這也是境外投行固定收益的主流。這幾塊兒業務,每個都沒什麼前途。

中國債市的最大漏洞,就是沒有真正形成的信用,也就是說,信用沒有真正的定價。買個國債的風險和買萬科債,其實一樣。為什麼?因為債券購買人,心裡都認為,無論銀行還是券商做主承銷商,誰就在道義上有剛性兌付責任。既然要剛性兌付,那商業銀行的資金實力,和券商完全不是一個量級。券商。相比較而言,誰都知道,還是更願意買商業銀行承銷的東西。

這一段,中票、短融、公司債、中小企業私募債,有過兌付危機案例。比如天威什麼的,還央企子公司呢。剛性兌付確實就要被打破,這種金剛不壞被打破了。信用市場才能被真正建立。但同學們想一想,如果出了兌付危機,券商,大部分券商賠得起嗎?我看沒幾家能夠說這話。出事兒就只能出事兒了。

《最頂級的交易員是個什麼樣子?》這篇文章提到過債券交易,更多形成於銷售經理之間的交往和人際圈子。一個券,不同人買賣,價格不一定一樣。這和股票的競價交易顯然不同。中國有大量的債券基層買家,來自於七八線城市農信社、城商行資金部。

雖然「土鱉」,但卻是各家投行銷售經理們討好的對象。有次全國銀行間市場有個會議在三亞開,全國資金部的人都到了。有家中介,丙類戶,做中介的,派了一堆比基尼美女,在酒店門口拍名片。土鱉們受到驚嚇,紛紛閃避,結果比基尼們貼身而追。為什麼要追啊,就是要建立關係,建立長期聯繫。

FICC,其中還有兩個C。第一個,外匯,中國的外匯市場,就是銀行間外匯市場, 四百多個人民幣外匯即期會員,只有國泰君安和嘉實基金不是銀行。銀行衍生品市場準入和做市商準入機制更是建立在即期會員資格基礎之上。

你去問問券商的人,有多少人除了旅遊換匯外,真正懂點外匯交易?第二個C,商品期貨,國內證券公司還不能直接參與商品現貨市場,參與商品期貨市場也是起步不久。無論是收購和控股期貨公司還是IB模式(證券公司通過為期貨公司推薦客戶賺取經紀傭金),這兩種方式均是以期貨公司為主導的模式,證券公司的參與程度及所獲收入極為有限。

總之,我把方向和大家說明白了。商業銀行顯著奠定了對券商的全面業務優勢,不再贅述。只要一發力,券商FICC就只能是個夢想。券商可以奮進,可以從期貨、外匯行業聘請能人,但布局需要時間,到最後,贏的概率也還是很小。

再說說ABS。大家現在都在說ABS,創新啊。其實咱們的ABS,跟美國,歐洲市場的,不是一回事。人家的ABS,是把貸款等基礎資產先買到自己BOOK上,然後切分。把優先級、中間級,給賣掉。做資產的arbitrage這。

這種安排,對中國券商的資本金、funding規模以及風險胃口,完全對不上號,不現實。再說,國內也有牌照限制,券商自己就不能買貸款。所以看著是個創新,但最後其實還是做成了傳統債券的套路。

大家使勁兒掙著做掛牌,提高是市場影響,指望後面能撈到更大的魚。同學們呢,這還是老盈利模式,你們學不到什麼東西。這絕不是你們在課堂上學到的知識,那種歐美投行,把資產做到證券,整個價值鏈條控制在自己手裡。

同學們,從大家的反應來看,是不是對投行這個行業,有了更多認識。我在投行工作了10年,也不敢說自己懂了很多,日新月異,大家都在變。今天把這些感受和大家談談,只是希望大家能夠更加冷靜、更加全面的看待牛市下的投行收入故事,甚至小神話。

傳統投行的最大價值,就是牌照。各種以前難以得到的券商牌照,必將對社會和新的生產力開放。能者為之,不是嗎?通過支付寶就可以炒股票,通過京東可以眾籌,通過騰訊可以做大資管。一切都可以。互聯網公司可以不賺錢的和你傳統行業較勁,假如你沒有為社會真正帶來價值,那就是黃金的新衣,一定會被扒掉。

一句話,券商牌照價值將顯著下降。投行本來就不是個什麼高價值的行業,但偏偏被賦予了過高價值的薪水。

曾經有個老同事問我,為什麼有個部門總是沒有任何人辭職?我說,不知道。大家工作有奔頭吧。他說,不是,那說明這個部門一定是管理有問題,沒有人辭職,一定是overpaid!一陣見血,說的多有道理。

牛市裡的中國投行,看著非常完美。那是因為牛市。一旦熊市來臨,各種問題將集中爆發。中國並不需要如此之多的投行。熊市崩盤後,能夠幸存的投行,必須有個好爸爸。

而相對小的證券公司們,將被獨立咨詢公司、精品投行、精品研究公司、專業PE基金所逐步取代。我鼓勵大家去後者這些地方。甚至說,專業做空機構,比如渾水,也是個學習的好地方。

命運就是這樣。大家早作準備。

今天講的是行業發展前景討論,還沒有提到所謂投行文化討論。大家看《華爾街》、《華爾街之狼》《Margin Call》等電影,對投行的工作文化應該有個大致感覺。那種所派對中的衣香鬢影,那種交易台上德滿嘴髒話。

中國投行文化,各種部門的工作文化、人與人的生活文化,有自己的特點,和國外不大一樣。但也許故事更多,有峰回路轉的,有濃赤香艷的,有目瞪口呆的,下次接著說。

最後回答一個紙條問題。這兩天,有個著名教授,他說根本看不懂這次牛市的邏輯,牛市不知如何收場。這位教授還是挺知名的,凡事不是那麼積極,到處一直看空。

首先,我得說,還是挺欣賞這種給社會給政府挑毛病的性格,這是個像樣的知識分子應該做的;不過,其實這位教授,一直也在做PE投資,就是各種項目投資,到處找機會入股。因為有名,各界所謂學生後輩也多,各地大小政府官員多少還是很給面子。

這就和他自己所批駁的尋租,產生了衝突。你不可以一方面說出社會的黑暗,然後你再用你的個人影響力、學生能力去加深這塊黑暗。這不是人格分裂嗎?

對於每一位經濟學家,對於每一個名人,我們要努力看清他們,而不是盲從。不要被幾句看似高屋建瓴的慷慨語言所濺淚。你們是名牌大學的金融大學生,你們有獨立的思維,要敢於懷疑一切。再說了,在這個被不少名嘴名熱把持的中國金融世界,有很多東西是應被挑戰被懷疑的。我等待大家的聲音。

文中有個大彩蛋。


作者簡介:吳小平

吳小平(微博:綠色庭院,微信:life-is-awesome)

米牛網聯合創始人,曾在上市公司並購部門、外資銀行衍生產品部門和知名投行機構銷售業務部門就職,參與創建中金公司零售業務、參與創建中金公司財富管理部,並任執行總經理。

本文來自新浪財經意見領袖專欄(微信公眾號 kopleader)八妹已獲原發媒體授權,嚴禁轉載。

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